近期，首家携带“三类股东”公司文灿股份IPO过会引发市场关注，困扰新三板公司转板近两年的问题终于迎来实例突破。
市场人士称，这意味着三类股东问题由原来的“障碍”变成“瑕疵”，但并不等于对三类股东问题悉数放行，“简单明了易穿透”成为文灿股份及后来者的信披监管标准。
首家过会
3月13日，新三板公司文灿股份IPO获证监会发审委通过，值得关注的是，这是首家携带三类股东成功闯关IPO的新三板公司。
招股说明书显示，2015年9月和2016年2月，文灿股份分别通过定向增发和协议转让，引入了共10家三类股东，包括6个资管计划和4家契约型私募，合计持股比例为3.63%。
文灿股份过会后，一直关注新三板的中科沃土董事长朱为绎兴奋地称：“（三类股东破冰）真是太令人激动了，坚持两年了，在大家的努力下终于见成效了。”
他表示，“这一步非常重要，有利于缓解新三板面临的紧迫矛盾，股转系统下一步将在精细化分层、引入公募基金等机构投资者方面下功夫。”
另外，不少券商分析师也表示“文灿股份过会具有里程碑意义”，“预示着三类股东问题的破冰”。
其实三类股东问题破冰从今年年初已经开始，今年1月12日，证监会首次明确了新三板挂牌企业申请IPO时存在三类股东的监管政策：一是三类股东不得为公司控股股东、实际控制人、第一大股东，二是要求已经纳入金融监管部门有效监管，三是做穿透式披露，四是对存续期作出合理安排以符合现行锁定期和减持规则。
此后在1月16日，新三板公司贝斯达被安排上会，这是第一家带有三类股东上会的企业，曾被寄予厚望，但最终贝斯达未能创造历史，虽然被否原因不是因为三类股东，但市场对含有三类股东企业IPO的前景仍然偏谨慎。
2014年新三板扩容之后，在2015年和2016年迎来爆发式增长，其间三类股东开始频繁出现在新三板公司股东名单中，成为其中重要投资力量。但随着新三板市场低迷、流动性偏紧，大量新三板公司寻求转板之路，此时作为新三板重要投资者的三类股东受到关注，并直接影响到新三板公司的转板。
破冰之旅
申万宏源证券研究所市场研究总监桂浩明曾表示，三类股东的问题其实是新三板的问题，从某种意义上来说，就是资本市场上不同层次间的衔接不畅。
所谓三类股东，是指新三板公司中以契约型基金、信托计划和资产管理计划（含定向、专向和集合型）为形式的股东。
三类股东的本质是契约关系，其可能存在层层嵌套和高杠杆，以及股东身份不透明、无法穿透、确权困难、股权不稳定等问题，新富资本研究中心孙霞介绍，这些与IPO发行人需满足的“股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷”的条件相违背。
而三类股东问题引起关注是从2016年开始，当年4月份一则消息引爆新三板投资圈，按照监管要求，契约型私募基金、资产管理计划和信托计划持有拟上市公司股票必须在申报前清理。后来，该消息被证实基本属实，这是拟IPO企业第一次明确被要求清理三类股东。
之后三类股东问题也一再受到监管和市场人士关注，只是很长的一段时间内政策一直未明确。2017年3月份，上交所发文建议拟上市公司引入三类股东时，应在考虑股权清晰和稳定性的基础上审慎决策。因为在IPO审核过程中，可能会因存续期到期而造成股权变动，影响股权稳定性。之后证监会在对部分拟IPO企业进行反馈时也公开提及三类股东问题。
规范清理
由于新三板是以机构投资者为主的市场，申万宏源投行人士林子豪告诉记者：“三类股东的存在是较为普遍的现象，而且三类股东的投资对象一般还是一些质地较好的企业。”
根据Choice统计，目前新三板挂牌企业中有超550家公司前十大股东存在三类股东，其中有125家公司已经申请IPO辅导，16家公司处在IPO排队阶段。而文灿股份目前是第一家携带三类股东过会的新三板公司。
在接近两年的时间里，三类股东问题一直萦绕在新三板拟IPO公司以及新三板市场人士的心头。在此期间，不少新三板公司为了转板各显神通，清理三类股东以自救。
因为IPO排队企业无法在挂牌情况下进行股权过户，所以有新三板公司选择摘牌清理三类股东，博拉网络、明德生物等纷纷选择先从新三板摘牌清理三类股东。两家公司均在排队一年多后，分别在2017年7月份和9月份主动选择从新三板摘牌，并在摘牌后迅速宣布将原有的三类股东持股进行转让。两家公司也在不久后上会，不过遗憾的是，博拉网络和明德生物IPO分别在2017年12月份和2018年1月份被证监会发审委否决。
另外，还有公司选择提前清理。奥飞数据就是在排队前便选择清理了三类股东，2016年8-10月，奥飞数据通过股转系统发生了11次股权转让，是由契约型私募股权基金将股份转让给相同结构的合伙企业或直接转让予自然人。2016年12月公司IPO获证监会受理，2017年12月份奥飞数据顺利过会。
由于三类股东在新三板公司转板时的重要性，以至于其“清退”甚至成为部分人员的发财手段，一些在二级市场买入股权的三类股东在回购股票时索取高额回报。
从障碍到瑕疵
“障碍是需要通过清理手段去解决的，而瑕疵则不一定需要再去解决。”林子豪对记者表示，“文灿股份的过会预示着证监会开始释放一个明确信号，就是对三类股东的研究有了初步的结论，那就是不构成上市障碍，今后三类股东会变成瑕疵。”
孙霞称：“文灿股份的成功过会则具有更强的示范效应，说明公司已经完成证监会的监管细则。”她分析文灿股份三类股东的特点表示，“文灿股份的三类股东产品，均已在基金业协会备案且持股比例较低，而且不包含信托产品，应该已经做好存续期安排，招股说明书未作穿透式披露，但实际应已完成。”
虽然文灿股份起到了示范效应，但也并不见得一片光明。南山投资创始合伙人周运南表示：“文灿股份能过会有其必然性，一是过硬的业绩，二是三类股东的全穿透，但也有其偶然性，目前看还只是个案，未必表明未来含三类股东的新三板公司IPO就一片坦途了。”
另外，记者了解到，在证监会明确带三类股东的新三板企业IPO审核政策后，一直徘徊观望的海容冷链选择了摘牌。海容冷链从2015年11月就开始排队，之前“海容冷链又被超越”一度成为新三板市场关注的新闻，但公司一直没有选择从新三板摘牌以清理三类股东。
直到今年1月23日，海容冷链突然宣布拟申请终止挂牌，对此市场分析人士认为，海容冷链现在选择摘牌是因为企业无法完成三类股东的穿透核查。周运南建议新三板公司今后在引进三类股东时参考文灿股份的标准——简单明了容易穿透。
近期，首家携带“三类股东”公司文灿股份IPO过会引发市场关注，困扰新三板公司转板近两年的问题终于迎来实例突破。
市场人士称，这意味着三类股东问题由原来的“障碍”变成“瑕疵”，但并不等于对三类股东问题悉数放行，“简单明了易穿透”成为文灿股份及后来者的信披监管标准。
首家过会
3月13日，新三板公司文灿股份IPO获证监会发审委通过，值得关注的是，这是首家携带三类股东成功闯关IPO的新三板公司。
招股说明书显示，2015年9月和2016年2月，文灿股份分别通过定向增发和协议转让，引入了共10家三类股东，包括6个资管计划和4家契约型私募，合计持股比例为3.63%。
文灿股份过会后，一直关注新三板的中科沃土董事长朱为绎兴奋地称：“（三类股东破冰）真是太令人激动了，坚持两年了，在大家的努力下终于见成效了。”
他表示，“这一步非常重要，有利于缓解新三板面临的紧迫矛盾，股转系统下一步将在精细化分层、引入公募基金等机构投资者方面下功夫。”
另外，不少券商分析师也表示“文灿股份过会具有里程碑意义”，“预示着三类股东问题的破冰”。
其实三类股东问题破冰从今年年初已经开始，今年1月12日，证监会首次明确了新三板挂牌企业申请IPO时存在三类股东的监管政策：一是三类股东不得为公司控股股东、实际控制人、第一大股东，二是要求已经纳入金融监管部门有效监管，三是做穿透式披露，四是对存续期作出合理安排以符合现行锁定期和减持规则。
此后在1月16日，新三板公司贝斯达被安排上会，这是第一家带有三类股东上会的企业，曾被寄予厚望，但最终贝斯达未能创造历史，虽然被否原因不是因为三类股东，但市场对含有三类股东企业IPO的前景仍然偏谨慎。
2014年新三板扩容之后，在2015年和2016年迎来爆发式增长，其间三类股东开始频繁出现在新三板公司股东名单中，成为其中重要投资力量。但随着新三板市场低迷、流动性偏紧，大量新三板公司寻求转板之路，此时作为新三板重要投资者的三类股东受到关注，并直接影响到新三板公司的转板。
破冰之旅
申万宏源证券研究所市场研究总监桂浩明曾表示，三类股东的问题其实是新三板的问题，从某种意义上来说，就是资本市场上不同层次间的衔接不畅。
所谓三类股东，是指新三板公司中以契约型基金、信托计划和资产管理计划（含定向、专向和集合型）为形式的股东。
三类股东的本质是契约关系，其可能存在层层嵌套和高杠杆，以及股东身份不透明、无法穿透、确权困难、股权不稳定等问题，新富资本研究中心孙霞介绍，这些与IPO发行人需满足的“股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷”的条件相违背。
而三类股东问题引起关注是从2016年开始，当年4月份一则消息引爆新三板投资圈，按照监管要求，契约型私募基金、资产管理计划和信托计划持有拟上市公司股票必须在申报前清理。后来，该消息被证实基本属实，这是拟IPO企业第一次明确被要求清理三类股东。
之后三类股东问题也一再受到监管和市场人士关注，只是很长的一段时间内政策一直未明确。2017年3月份，上交所发文建议拟上市公司引入三类股东时，应在考虑股权清晰和稳定性的基础上审慎决策。因为在IPO审核过程中，可能会因存续期到期而造成股权变动，影响股权稳定性。之后证监会在对部分拟IPO企业进行反馈时也公开提及三类股东问题。
规范清理
由于新三板是以机构投资者为主的市场，申万宏源投行人士林子豪告诉记者：“三类股东的存在是较为普遍的现象，而且三类股东的投资对象一般还是一些质地较好的企业。”
根据Choice统计，目前新三板挂牌企业中有超550家公司前十大股东存在三类股东，其中有125家公司已经申请IPO辅导，16家公司处在IPO排队阶段。而文灿股份目前是第一家携带三类股东过会的新三板公司。
在接近两年的时间里，三类股东问题一直萦绕在新三板拟IPO公司以及新三板市场人士的心头。在此期间，不少新三板公司为了转板各显神通，清理三类股东以自救。
因为IPO排队企业无法在挂牌情况下进行股权过户，所以有新三板公司选择摘牌清理三类股东，博拉网络、明德生物等纷纷选择先从新三板摘牌清理三类股东。两家公司均在排队一年多后，分别在2017年7月份和9月份主动选择从新三板摘牌，并在摘牌后迅速宣布将原有的三类股东持股进行转让。两家公司也在不久后上会，不过遗憾的是，博拉网络和明德生物IPO分别在2017年12月份和2018年1月份被证监会发审委否决。
另外，还有公司选择提前清理。奥飞数据就是在排队前便选择清理了三类股东，2016年8-10月，奥飞数据通过股转系统发生了11次股权转让，是由契约型私募股权基金将股份转让给相同结构的合伙企业或直接转让予自然人。2016年12月公司IPO获证监会受理，2017年12月份奥飞数据顺利过会。
由于三类股东在新三板公司转板时的重要性，以至于其“清退”甚至成为部分人员的发财手段，一些在二级市场买入股权的三类股东在回购股票时索取高额回报。
从障碍到瑕疵
“障碍是需要通过清理手段去解决的，而瑕疵则不一定需要再去解决。”林子豪对记者表示，“文灿股份的过会预示着证监会开始释放一个明确信号，就是对三类股东的研究有了初步的结论，那就是不构成上市障碍，今后三类股东会变成瑕疵。”
孙霞称：“文灿股份的成功过会则具有更强的示范效应，说明公司已经完成证监会的监管细则。”她分析文灿股份三类股东的特点表示，“文灿股份的三类股东产品，均已在基金业协会备案且持股比例较低，而且不包含信托产品，应该已经做好存续期安排，招股说明书未作穿透式披露，但实际应已完成。”
虽然文灿股份起到了示范效应，但也并不见得一片光明。南山投资创始合伙人周运南表示：“文灿股份能过会有其必然性，一是过硬的业绩，二是三类股东的全穿透，但也有其偶然性，目前看还只是个案，未必表明未来含三类股东的新三板公司IPO就一片坦途了。”
另外，记者了解到，在证监会明确带三类股东的新三板企业IPO审核政策后，一直徘徊观望的海容冷链选择了摘牌。海容冷链从2015年11月就开始排队，之前“海容冷链又被超越”一度成为新三板市场关注的新闻，但公司一直没有选择从新三板摘牌以清理三类股东。
直到今年1月23日，海容冷链突然宣布拟申请终止挂牌，对此市场分析人士认为，海容冷链现在选择摘牌是因为企业无法完成三类股东的穿透核查。周运南建议新三板公司今后在引进三类股东时参考文灿股份的标准——简单明了容易穿透。
