中国的房地产市场发展在某方面可以说是一个成功的故事。在过去30年里，中国3.5亿人口实现了城市化，平均住房条件得到改善。1978年，人均住房面积低于10平方米。截至2012年，城市和农村地区的人均住房面积分别提高至33和37平方米（图1）。
然而，引起更多关注的不是平均住房面积的稳步增加，而是房价稳步上涨（图2）。平均房价大约是年收入的10倍；在一些大城市，如北京和上海，房价与收入之比更是高达20至35。相比之下，当日本和美国的房地产泡沫分别在1990年和2006年破灭时，东京和美国的房价分别是收入的15倍和5至6倍。
一些地区房价快速上升，房价收入之比居高不下以及较高的空置率引起对房价“修正”的担忧。历史经验表明，房地产泡沫破灭的代价可能非常高昂。在日本，泡沫破灭之后发生了“失去的十年”，在这十年里，收入不再增长，房价下跌幅度超过40％。在美国，泡沫破灭之后发生了全球金融危机。房地产部门崩溃往往会导致金融部门更广泛的崩溃。政府清理残局的成本可能会非常高。以爱尔兰为例，政府在房地产市场崩溃后对银行进行纾困的成本占到该国GDP的40%。
在此背景下，我们应对中国的房地产市场有多少担忧？
定价—供需失衡
回答此问题应指出的一个关键点是，分析城市层面的发展对于中国这样一个大国至关重要。根据中国35个大城市住宅用地价格指数（基于政府对私人开发商的土地出售），北京 “经历了房地产市场前所未有的最大繁荣之一”。虽然所有城市的土地价格都有所上涨，但是，涨幅差异很大（图3）。在过去十年里，北京经通货膨胀调整的房价每年上涨了约80％，但是，在西安，每年只上涨了10％。
因此，未来价格上涨的格局将部分取决于供求关系如何演变。近年来的研究分析了35个城市住房供应和需求之间的平衡，并指出，在20％的城市，主要是北京、杭州、上海和深圳，供应仍然“低于我们预计的需求”（图3中，这些城市以绿色显示）。相反，在40％的城市，包括西安，供应至少比预计的需求高出30％（图中以红色显示）。其余40％的城市为“供应略微过剩”。去年，基金组织的一篇工作文件运用不同的数据来源和方法也得出结论认为，“供过于求问题是全国性的”和“较小城市尤为明显”。
购买能力—住房需求和收入
那么，这是否意味着在北京等大城市，由于不存在供大于求的问题，房价可能还会继续上涨？最新研究，答案是“不一定”。这些作者采用一家大银行提供的2003年至2013年的抵押贷款综合数据集，研究中国房屋所有者的财务稳健性。从积极的一面看，中国房地产市场繁荣一直伴随着收入强劲增长，而且，抵押贷款首付比例较高。十年来，居民可支配收入年增长率达到9％。房屋所有者抵押贷款首付的比率超过30％。
不过，也有引起担忧的理由。低收入购房者的房价-收入比率（一个常用的衡量住房负担能力的指标）非常高。根据分析，小城市此类购房者的房价收入之比为8左右，在最大城市此比率高于10。鉴于如此高的比例，这些家庭即使收入增长情况发生微小变化，也可能给他们保持偿还抵押贷款的能力带来麻烦。
风险
随着中国努力实现再平衡调整，即将需求从投资和出口转向国内消费，预计增长率将放缓。原则上，虽然短期内增长将放慢，但从长远来看，将更加可持续。由于抵押贷款通常是长期的，再平衡过程不会影响对房屋所有人收入的总体评估。然而，金融市场将以何种方式作出反应还有待观察。市场对收入短期下降的过度反应将给房地产部门带来风险。
另一个风险源是中国房地产市场与地方政府债务之间的联系。与许多发达经济体的地方政府不同，中国的地方政府不能直接发行债券，用以资助规定的资本项目。因此，地方政府通过出售公共土地来筹资。实际上，未来的土地出让收入将用于偿还地方政府的债务，而土地是地方政府债务最广泛使用的抵押品。
据国家统计局的统计，在2010年高峰时，超过75％的地方财政收入与房地产部门有关，来自房地产税、契税到土地租赁税。地方政府支持房地产部门的强烈动机可能导致中央和地方政府之间财政安排不完美（图4）。
研究表明，“住房或土地价格大幅下降可能会提高地方政府债务的风险级别”。为了防止出现这种情况，可能需实施房产税和新的财政改革。事实上，开征房产税已经列入决策者的议事日程之中，因为这有助于控制投机性购房，并为地方政府预算提供替代性的收入来源。
长期前景
从中国房地产市场的长期前景看，对于中国决策者来说，一个重要问题是，中国是否将效仿欧洲或日本的模式，即建立一些拥有较大人口比例的城市，或是在全国各地开发更多超大城市。关于哪种模式更适合中国一直是一个有争议的问题。人口因素、城市化和国内迁移都是应该加以考虑的因素。
据联合国预测，到2030年中国的城市化率将达到70％左右，近十亿人口将生活在城市，这将创造新的住房需求。这就提出了几个供政策考虑的问题。城市化水平提高是否将有助于抵消人口老龄化的影响？城市更加分散化是否能缓解大城市提供住房和其他设施的压力？ 这些重大问题无疑值得认真深入研究。
李彬（Bin Grace li） 普拉卡什·朗该尼（Prakash Loungani）|文
供职于国际货币基金组织（IMF）研究部
