对2016年全球和中国经济，我们有如下判断：
2016年，全球各主要经济体的经济和政策分化将进一步加剧。美国经济一枝独秀，率先启动慢速加息；欧洲实体经济企稳向好，适度宽松保驾护航；日本经济前景扑朔政策迷离，满怀期待拥抱改革；新兴经济体面临汇率贬值、资本外逃、经济萧条等多重挑战。经济与政策的分化决定了各经济体资产走势，以欧美为代表的发达经济体资产价值上升，新兴经济体资产价值缩水；美元将在100-110之间高位震荡，大宗商品不会出现趋势性反转，仍将在慢慢熊途中持续震荡挣扎。
2016年，中国经济增长进入不破不立之年。经济内生动力不强、投资回报率降低，中国经济增长的结构性矛盾更加凸显，经济将再下台阶。供给端收缩：产能过剩致生产减速不止，去产能进入深水区，生产利润双回落。需求端赶底：在制造业、房地产两驾马车失速背景下，投资增速新千年以来首次进入个位数。由于经济回落，明年失业率会出现明显上升，消费增速且行且慢。全球经济增长缺乏动力，国际地缘政治风险较为突出，我国外贸发展面临的国际环境不确定性依然较大，外贸仍在零度徘徊。经济增长将在6.5%左右，继续探底。
通缩魅影挥之不去。从国际环境看，输入型通缩压力已经存在并将愈发明显。经济增长和结构的变化，去过剩产能和债务重组，不良率上升，都对价格上升产生抑制作用，粮价仍有下跌空间，猪肉不再成为导火索，预计明年通胀增速降至1.1%左右，通缩压力加大。
货币政策放松是大趋势，价格调控的权重上升。要防止经济惯性下跌，需要通过加杠杆的方式进行，中央政府将成为加杠杆的主体。债务率上涨是趋势。为降低金融风险，需要低利率的环境配合。同时，由于中国当前周期性问题和结构性问题叠加，预计央行会继续要保持充裕流动性的低利率环境，但又不会过于宽松，影响到市场的有效出清。预计明年仍将有1-2次降息，至少5次降准，未来几年存准率将降至10%以下。预计2016年人民币对美元币值区间在6.6-6.8，日内波幅进一步放宽至3%。
供给侧改革大幕拉开。国家领导人频提“供给侧改革”，说明通过增加总需求带动经济增长的模式已达强弩之末。通过供给侧改革提高企业的生产效率，将对我国未来的经济结构调整和经济走势产生深远影响。供给侧改革内容丰富，政府应该抓住经济发展的主要矛盾，从优化产业结构、结构性减税、简政放权、大力推进创业创新、提升人力资源、加大市场对内对外开放力度等方面深化供给侧改革，寻求健康的、均衡的中高速增长。
基于上述宏观经济形势的判断，我们认为：成长的快车道与价值的慢车道如何再平衡是2016年首要思考的问题，这也是后续“慢牛”走势成立的逻辑前提。因此我们有必要系统性地梳理经济基本面、创新活力、改革力度这三个决定市场走势的分力方向。
经济基本面决定市场的广度。2016年的关键问题是经济何时见底的判断，而这根本上还是个产能周期的问题。自2010年之后，中国产能已经下降了6年，中国PPI已经下降了4年。国际经验表明，产能周期单边下降趋势，极限时间就是6到7年，而后必然会带来库存周期的反弹。因此，中国的产能周期正处在反弹点附近，库存周期爆发将带来经济向上的弹性。我们在《中国经济即将见底——以产能周期和库存周期的逻辑》中判断这个时点将出现在2016年一季度末，11月的工业增速预期中的反弹无疑强化了我们的逻辑，这对富于经济弹性的周期板块提供一次“逆袭”的机会。
当然，周期的“逆袭”不会以趋势展开，毕竟中国已处在工业化后期，这决定了周期板块是博弈性的阶段机会。那么市场的趋势，或者说高度就落在了创新的肩上。2008年金融危机以来，虽然全球创新活动整体维持高位，但重大领域的基础创新乏善可陈，不会改变康波衰退阶段的周期定位。上一轮信息技术漫化衍生出的互联网软创新成为万众瞩目的焦点。政策引导、产业资本介入、金融资本助推，在三股力量作用下，互联网领域估值开始泡沫化，资本的力量和业绩的压力开始显现，渗透率饱和消费互联网企业横向的整合开始增多，中上游产业互联网资本的布局明显增强，互联网嬗变图景正在呈现。这种结构的嬗变以及创新的乏力对市场而言显然不是趋势的支撑，而是一种结构上的再平衡。
改革的力度关乎市场的深度。在四个全面的战略部署下，十八届三中全会五十六项举措从经济、政治、文化、社会、生态、党建六个方面出发全面深化改革。在实际落实执行中，改革进入深水区，帕累托改进的增量改革空间已被压缩，存量利益争夺导致改革整体推进低于社会预期。此外，稳增长与调结构如何兼顾，反腐与改革如何协调都在影响改革的进度。纵然困难重重，改革值得坚守！金融改革一马当先，利率市场化完成“最后一跃”；人民币“入篮”，国际化完成关键战役，资本项目也在有序放开，跨境并购与中概股回归加速，医疗保健、游戏、互联网等领域的资产整合机会将会显现。国企改革虽几经反复，但伴随着顶层设计方案出台，“混改”、“组建投资运营平台”、“十项央企改革试点”等国务院配套方案和各地方国企改革方案出台进度明显加快。“真改革、真牛市，不改革，无牛市”，我们相信在宏观政策的推进与微观企业的诉求合力作用下，明年改革将在坚守中迎来再平衡修复。
2016年市场将演绎再平衡下的结构行情。从驱动因素上，融资成本下行带来流动性整体宽裕为估值的进一步提升提供可能，但从幅度上，受制于资金需求增加以及全球流动性边际收紧的影响，估值扩张的幅度将有限。企业盈利仍不是行情展开的核心因素。2016年市场风格将变得更均衡，改革的坚守与周期阶段性“逆袭”增加了蓝筹价值的弹性；注册制放开下，中小创板块去伪存真，稀缺优势将遭受挑战，结构分化将大概率出现。从这个角度上考虑，成长白马和早周期价值将成为引领市场的两条主线。
（黄文涛为中信建投证券宏观债券团队首席分析师，王君为中信建投证券策略分析师）
